隨著中國人民銀行對資金投放方式和時點(diǎn)進(jìn)行調(diào)整，資金面呈現(xiàn)出新的“月末效應(yīng)”——資金利率下行趨勢明顯。11月末，在央行大規(guī)模買斷式逆回購、國債買賣操作和財政支出的共同作用下，資金面延續(xù)寬松格局。

　　展望12月，政府債供給和跨年因素將成為影響資金面的主要變量。但市場預(yù)計，央行將通過多種工具綜合調(diào)節(jié)，確保流動性合理充裕，避免大幅波動。

　　資金面跨月明顯轉(zhuǎn)寬松

　　當(dāng)前，資金面主要受三大因素影響：MLF續(xù)作延遲至月末、央行加入買斷式逆回購和買賣國債等更低成本資金投放方式、財政支出加快。因此，11月最后一周的資金利率趨于下行，甚至比月中上旬更加寬松，資金面呈現(xiàn)新的“月末效應(yīng)”。

　　華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁解釋稱，原本的“月末效應(yīng)”，主要是月末資金面容易收緊，從而引發(fā)債市調(diào)整。隨著央行對每月中長期資金投放時點(diǎn)及方式進(jìn)行調(diào)整，下半年以來，“月末效應(yīng)”反而轉(zhuǎn)變?yōu)樵履┵Y金面相對上中旬更加寬松，同時債市收益率易下難上，形成新“月末效應(yīng)”。

　　上周，在月末與政府債集中繳款的影響下，資金面仍維持平穩(wěn)，下半周逆回購甚至大規(guī)模凈回籠，這可能與央行多項貨幣政策護(hù)航資金面有關(guān)。

　　11月29日，央行公告11月累計開展8000億元買斷式逆回購操作，期限為3個月（91天），全月凈買入國債2000億元?？偟膩砜?，11月央行共計投放4500億元中長期資金，其中MLF回收5500億元，買斷式逆回購?fù)斗?000億元、買賣國債投放2000億元。

　　“在這幾種方式里，MLF的成本最高，買斷式逆回購次之，買賣國債可以視為零成本，相當(dāng)于回收高成本資金，轉(zhuǎn)而投放更多低成本資金，這是近期資金面平穩(wěn)的重要原因。”劉郁說。

　　信達(dá)證券固定收益首席分析師李一爽表示，11月買斷式逆回購規(guī)模升至8000億元，與國債買賣的2000億元相疊加，已經(jīng)明顯超過MLF凈回籠的5500億元，這帶來額外的流動性補(bǔ)充，仍能緩釋政府債供給沖擊。此外，11月政府存款可能加速投放，也能為供給沖擊帶來緩釋。

　　財政融資是影響12月資金面主因

　　展望12月的資金面情況，其所面臨的擾動因素增多，四季度政府債供給將繼續(xù)維持高位，并且12月有1.45萬億元MLF到期以及跨年等季節(jié)性因素影響。分析人士認(rèn)為，這些因素或加大資金面時點(diǎn)性擾動，年末政府債供給仍處相對高位，政府債供給仍是影響12月資金面主要因素。

　　不過，回顧2022年二季度、2023年四季度、2024年三季度等政府債凈融資量超過3萬億元的供給高峰時期，政府債供給明顯增加固然會加大資金面壓力、改變供需格局，但資金利率走勢也取決于央行對沖操作和機(jī)構(gòu)需求狀況等因素。

　　中信證券固定收益部發(fā)布的研報認(rèn)為，考慮到12月政府債供給放量、MLF到期以及歲末年初和春節(jié)前流動性需求抬升，在支持性的貨幣政策取向下，預(yù)計12月央行在常規(guī)質(zhì)押式逆回購操作的基礎(chǔ)上，將綜合運(yùn)用國債買賣、買斷式逆回購操作以及降準(zhǔn)等多項工具，平衡年末銀行體系資金供需，保持短、中、長各期限流動性合理充裕。

　　李一爽稱，在12月剩余3周多的時間內(nèi)，預(yù)計政府債凈繳款在6600億元左右，壓力將大幅減輕，央行年內(nèi)降準(zhǔn)的概率進(jìn)一步下降。盡管本周逆回購到期和政府債繳款壓力仍然偏高，但央行可能仍會通過引導(dǎo)大行融出以削峰填谷，資金面出現(xiàn)大幅波動的概率有限。