本周，在美聯(lián)儲(chǔ)宣布不加息以及日本啟動(dòng)“換湯不換藥”的新型QQE后，市場(chǎng)對(duì)全球流動(dòng)性拐點(diǎn)的擔(dān)憂進(jìn)一步加深。中泰證券研究所首席宏觀策略分析師羅文波認(rèn)為，全球基礎(chǔ)流動(dòng)性并未見(jiàn)到明顯拐點(diǎn)跡象，央行貨幣寬松或比市場(chǎng)期待的更長(zhǎng)。

　　羅文波表示，2008年金融危機(jī)以來(lái)，全球流動(dòng)性主要來(lái)自美國(guó)、日本和德國(guó)的貨幣政策釋放，今年日本和德國(guó)秉承年度購(gòu)買策略，美國(guó)采取資產(chǎn)負(fù)債表維持的政策。盡管本周日本央行公布新的貨幣政策決議，從原先的擴(kuò)大貨幣供應(yīng)目標(biāo)，轉(zhuǎn)向控制收益率曲線的量化質(zhì)化寬松政策，但央行擴(kuò)表的基礎(chǔ)量并沒(méi)有變。截止今年9月，以美元計(jì)價(jià)的央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)表增速為22.6%，環(huán)比繼續(xù)增加。因此，以央行擴(kuò)表為指標(biāo)的全球基礎(chǔ)流動(dòng)性未見(jiàn)明顯拐點(diǎn)跡象。

　　不過(guò)，值得注意的是，在美聯(lián)儲(chǔ)宣布9月議息結(jié)果前，德、美、日債利率都出現(xiàn)不同程度的觸底反彈跡象。對(duì)此，羅文波認(rèn)為，全球基礎(chǔ)貨幣政策平穩(wěn)，但不代表利率水平任何時(shí)候趨勢(shì)性向下。

　　從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，2015年開(kāi)始，每次美聯(lián)儲(chǔ)議息，全球債券市場(chǎng)利率都出現(xiàn)一定程度的回升。在貨幣寬松而基本面疲軟的后危機(jī)時(shí)代，任何外部沖擊都可能導(dǎo)致全球流動(dòng)性的驟然緊張，如中國(guó)811匯改、英國(guó)脫歐等。因此，此次利率波動(dòng)也屬此類，并不是全球流動(dòng)性拐點(diǎn)的到來(lái)。

　　真正的拐點(diǎn)或來(lái)自于需求，羅文波表示，此輪全球經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的推升力量無(wú)疑來(lái)自中國(guó)。國(guó)內(nèi)新增社會(huì)融資6個(gè)月移動(dòng)平均增速在去年3季度見(jiàn)底，房地產(chǎn)投資增速10月見(jiàn)底，全球大宗商品價(jià)格指數(shù)12月份見(jiàn)底。伴隨今年1月的天量信貸，中國(guó)貨幣擴(kuò)張最迅速的時(shí)候在2季度結(jié)束，新增社融6月移動(dòng)增速回到-20%左右。目前貨幣、生產(chǎn)、價(jià)格、利潤(rùn)和庫(kù)存的宏觀傳導(dǎo)體系已經(jīng)處在生產(chǎn)后期、價(jià)格與利潤(rùn)的高峰期，唯一值得關(guān)注的就是需求明顯回落的時(shí)間點(diǎn)到底在4季度還是明年1季度。

　　羅文波表示，貨幣寬松可能比市場(chǎng)期待的要長(zhǎng)，而類利率債行情將一波三折。一季度貨幣政策及價(jià)格的滯后效應(yīng)，會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)短期出現(xiàn)上下波折，對(duì)利率下行造成一定沖擊。7月財(cái)政支出增速單月收斂0%附近也基本符合下半年財(cái)政支出節(jié)奏，環(huán)比繼續(xù)低于預(yù)期的概率較小。

　　此外，市場(chǎng)對(duì)類財(cái)政政策依然存在期待，諸如PPP、國(guó)開(kāi)債、專項(xiàng)金融債等，尤其是PPP第三批示范清單即將出臺(tái)，市場(chǎng)仍給予很高的效果預(yù)期。政策消化與落潮與經(jīng)濟(jì)增速的趨勢(shì)性回落，可能要等到四季度中期。在這之前，利率繼續(xù)趨勢(shì)性大幅下行的空間不大，類債券藍(lán)籌的上行驅(qū)動(dòng)力減弱，市場(chǎng)熱情更多的可能轉(zhuǎn)向題材，具體包括高送轉(zhuǎn)、國(guó)企改革以及主題性炒作機(jī)會(huì)等。